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华鲁恒升(600426):业绩符合预期 行业景气底部公司彰显韧性

发布时间:2019-10-28    研究机构:东北证券

公司2019年前三季度实现营收106.11 亿元(yoy-2.20%);归母净利润19.12 亿元 (yoy-24.55%);扣非后归母净利润18.79 亿元 (yoy-25.91%);经营性现金净流入27.25 亿元(yoy-12.06%); ROE 14.79%,同比降低9.47pct。2019 年Q3 营收35.35 亿元(yoy-8.22%, qoq+0.05%);归母净利润6.03 亿元(yoy -29.38%, qoq-9.47%)。

业绩符合预期,行业景气度下滑下公司彰显韧性:公司前三季度肥料销量187 万吨(yoy+39%),其中Q3 销量64.5 万吨(yoy+16%, qoq-1%);多元醇销量50.4 万吨(yoy+180%), Q3 销量17.4 万吨(yoy+181%,qoq+11%);其余产品产销水平基本保持稳定。公司去年5 月投产的100万吨尿素、10 月投产50 万吨乙二醇持续贡献增量,较好的弥补产品价格下滑带来的不利影响。Q3 主要产品市场均价尿素1859 元/吨(yoy-6%,qoq-7%)、乙二醇4597 元/吨(yoy-39%,qoq+3%)、DMF4817元/吨(yoy-16%, qoq+1%)、己二酸8296 元/吨(yoy-18%, qoq+4%)、醋酸3173 元/ 吨( yoy-28%, qoq+18%) 、醋酐6236 元/ 吨(yoy-13%,qoq+16%)、三聚氰胺5469(yoy-31%,-5%)。公司前三季度毛利率28.68%,同比降低4.24pct,其中Q3 毛利率27.31%,环比减少2.86pct,占比较大的尿素三季度盈利水平环比下滑系Q3 毛利率下滑的主因。前三季度公司期间费用率合计7.11%,提高2.97pct,主要系以量补价下销售费用大幅增加和费用化研发支出增加所致。净利率18.02%,同比降低5.34pct,Q3 进一步降至17.07%。在行业景气普遍下滑背景下,公司连续三季度归母净利润稳定在6 亿+,彰显较强的韧性。

多种产品价格基本见底,尿素高位风险有所释放:受全球宏观经济下行、贸易摩擦反复、下游需求减弱等影响,化工行业景气度自18 年Q3 之后持续下滑,主要化工产品价格持续下跌,行业盈利水平不断减弱。目前来看,公司主要产品乙二醇、己二酸、DMF、醋酸等市场价格处在近10年的底部位置,一旦需求回暖具备较大的向上修复空间。尿素市场价格在今年三季度以来,受需求季节性等影响,回落至2017 年水平,但无论是从行业的供需格局还是行业中枢成本抬升的角度来看,尿素价格持续大幅下跌的可能性也较低,随着冬储需求的启动,四季度价格短期还有望环比改善。在多种产品景气周期底部,凭借公司极为优秀的成本管理控制水平、以及多元化联产优势,以Q3 季度盈利水平下的公司年化ROE 仍能达到17%,公司综合竞争优势凸显。

己二酸等有序建设,持续看好公司长期发展:公司拟投资65.52 亿元建设的己二酸品质提升和酰胺及尼龙新材料等项目在今年5 月既已启动建设。截至2019 年Q3 末公司在建工程3.1 亿元,较年初增加53%,公司Q3 构建固定资产等支付的现金4.49亿元,环比Q2 增加2.14 亿元。公司投资建设酰胺、尼龙产业优势主要体现在煤气化平台带来的原料端优势以及产业链间的协同、技术优势等。凭借公司优秀的成本管控水平,新产能释放即会带来可观增量业绩。后续来看公司“150 万吨新材料项目”接力,公司长期成长空间可期。而从公司自身现金流来看,公司过去几年资本投入开始带来增量回报,预计每年经营性现金流将提升至30 亿+水平,随着现金的回流公司在报告期偿还掉所有的短期借款以及部分长期借款等,Q3 末公司资产负债率进一步降低至27%。

盈利预测:维持公司2019-2021 年的归母净利润25.42、27.75、31.26 亿元的预测,对应EPS 分别为1.56、1.71、1.92 元/股,对应PE 分别为10.4X、9.6X、8.5X, 维持“买入”评级。

风险提示:新建项目进展不及预期;尿素价格大幅下跌

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