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华鲁恒升(600426):2019年业绩略超我们预期 看好公司中长期发展

发布时间:2020-03-27    研究机构:中国国际金融

  2019 年业绩略超我们预期

  华鲁恒升(600426)公布2019 年业绩:收入141.9 亿元,同比下降1.2%;归母净利润24.53 亿元,同比下降18.8%,对应每股盈利1.51 元,略超我们预期,主要是4Q19 公司研发费用环比下降以及在主要产品价格处于底部的位置仍实现了较好的毛利率水平(4Q19 毛利率24.9%)。2019 年综合毛利率27.2%,同比仅下降2.6ppt。

  发展趋势

  产品价格下降及费用增加导致2019 年盈利下滑。由于尿素和乙二醇新增产能释放,2019 年肥料和多元醇销量同比分别增长36.5%/130%至255/67.7 万吨,但肥料、醋酸、有机胺、己二酸等产品均价同比分别下降8%/33%/13%/20%,导致公司营收同比小幅下滑。受产品价格下降影响,醋酸、有机胺、己二酸毛利率同比分别下降15.2/2.5/1.5ppt 至39.4%/36.1%/21.9%。受益成本优势加强以及尿素产量占比提升,2019 年肥料毛利率同比增加5.4ppt至33.5%。由于研发及销售费用增加,2019 年公司整体期间费用同比增加3.68 亿元。

  油价下跌及疫情影响,产品短期盈利下滑。年初至今Brent 原油价格下降59%,原油价格下降导致石脑油路线乙二醇成本大幅下降,公司乙二醇出厂价格年初至今下降28%。同时由于疫情期间公司生产未受影响,但下游短期需求延迟导致产品价格继续下降,年初至今醋酸、DMF 及己二酸市场价格分别下降4%/8%/16%。受价格下降影响,公司乙二醇、己二酸等部分产品短期盈利承压。

  新材料项目助力公司中长期成长。公司预计16.66 万吨精己二酸项目将于2020 年底前投产,由于新建精己二酸项目采用低成本的环己烯法路线,我们预计项目投产后己二酸盈利能力将进一步增强。公司预计己内酰胺、尼龙6 切片等新材料项目将于2021 年中投产,受益于低成本氢气优势,我们预计项目投产后己内酰胺成本较行业平均低1000 元/吨以上。我们预计新材料项目将助力中长期利润继续增厚。

  盈利预测与估值

  我们维持2020/21 年盈利预测22/30.3 亿元,目前公司股价对应2020/21 年市盈率11.7/8.5x,我们维持目标价21 元,对应33%的上涨空间和2020/21 年15.5/11.3x 市盈率,维持跑赢行业评级。

  风险

  产品价格继续下降,新项目进展低于预期。

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