华鲁恒升(600426.CN)

华鲁恒升(600426):以量补价熨平周期波动 下一轮资本开支进行中

时间:20-03-31 00:00    来源:招商证券

事件:

公司发布2019 年报,实现收入141.90 亿元,同比减少1.16%;归母净利24.53亿元,同比减少18.76%;经营性现金流量净额37.36 亿元,同比减少5.19%;EPS1.508 元,ROE18.65%。其中,Q4 实现收入35.80 亿元,同比略增2%,环比略增1%,归母净利5.41 亿元,同比增长11.55%,环比减少10.28%。拟向全体股东每10 股派发现金红利3.50 元(含税)。

评论:

1、全年业绩符合预期,以量补价熨平周期波动。

公司2019 年肥料/有机胺/己二酸/醋酸/多元醇收入36.72/19.24/16.41/16.53/31.4亿元,同比增长25.47%/-7.97%/-10.44%/-33.78%/61.81%,销量为254.92/39.01/22.31/61.91/67.67 万吨,同比增长37%/6%/12%/-1%/130%,收入和销量提升主要源于2018 年投产的肥料和乙二醇新建产能释放;价格为1440/4932/7355/2670/4640 元/吨,同比减少8%/13%/20%/33%/30%,毛利率为33.45%/36.09%/21.88%/39.35%/14.53%,同增5.41/-2.45/-1.54/-15.16/9.61个百分点。据百川数据显示Q4 尿素/DMF/己二酸/醋酸/异辛醇/乙二醇/甲醇含税均价为1700/5280/8720/2980/7120/4660/2090 元/吨,环比2019Q3 涨幅为-8%/4%/-1%/-7%/-5%/-1%/1%,其中尿素、辛醇和醋酸跌幅较大,但净利润在2018 年Q4 低基数上同比实现增长,全年降幅相较前三季度有所缩窄。公司以量补价结合“一线多头”联产模式熨平周期波动的能力再次得到印证,实现全年收入略降、净利润降幅20%以内,主要指标均强于煤化工同行。

2、拥有优质的煤气化综合平台,煤化工龙头成本优势显现。

公司依托320 万吨水煤浆气化综合平台(目前产能能达到350 万吨),衍生出“一线多头”的六大煤头化工产品系列,可动态调整各产品生产比例,业绩周期性弱于产品单一的化工企业。在公司煤气化平台技术优势进一步巩固的基础上,公司加强系统优化和生产管控,实现生产装置的稳定高效运行,合理持续的资本开支助力产品线丰富及规模优势的强化,新增产能投产保障产销量的稳定增长,有效抵消产品价格向下时对于业绩不利影响。

3、下一轮资本开支进行中,投建酰胺及尼龙新材料等新项目保障公司未来成长。

公司正进入上市以来的第四次大规模资本开支期,拟投资15.72 亿元建设精己二酸品质提升项目,以苯为原料生产16.66 万吨/年己二酸并配套环己醇装置,预计可增加年收入19.86 亿元、利润总额2.96 亿元;并拟投资49.8 亿元建设酰胺基尼龙新材料项目(30 万吨/年),依托现有煤气化平台,以羰基化路线和变化制氢气为方向,结合公司现有原料甲醇和氨及蒸汽、电力等能源优势,将打造“环己酮-己内酰胺-尼龙6 切片”一体化产业链,主体建设环己醇、环己酮和己内酰胺装置,配套建设双氧水、甲酸、硫酸装置,投产后可年产己内酰胺30 万吨(其中20万吨自用)、甲酸20 万吨、尼龙6 切片20 万吨、硫铵48 万吨等,预计可增加年收入56.13 亿元、利润总额4.46 亿元,预计己二酸装置2020 年年底投产、己内酰胺装置2021 年年中投产。50 万吨乙二醇项目稳定运行后公司继续围绕现有产业链布局,重启新一轮固定资本开支保障了公司的未来成长,打消了市场对于公司未来发展的担忧。

4、维持“强烈推荐-A”评级。

预计2020-2022 年净利润为21.66 亿/26.51 亿/30.48 亿元,对应PE 为11.9 倍/9.7 倍/8.4 倍,维持“强烈推荐-A”评级。

风险因素:产品价格下跌、新建项目进度不及预期。